机构：天风证券
研究员：郭丽丽/赵阳
事件
公司公布2026 年三季报。
前三季度营业总收入630.56 亿元，同比减少4.08%；归母净利润263.44 亿元，同比减少6.56%。
第三季度营业总收入251.27 亿元，同比减少13.49%；归母净利润115.88亿元，同比减少23.44%。
三季度经营分析：发电量下滑、电价稳定性高
①发电量：2026 年前三季度，乌东德水库来水总量约757.36 亿立方米，较上年同期偏枯9.29%；三峡水库来水总量约3018.07 亿立方米，较上年同期偏丰0.98%。2026 年前三季度，公司境内所属六座梯级电站总发电量约2250.58 亿千瓦时，较上年同期减少4.28%。其中，第三季度公司境内所属六座梯级电站总发电量约923.14 亿千瓦时，较上年同期减少14.89%。我们认为，今年三季度发电量同比下降约15%是三季度营业收入下滑主要原因。
②电价：收入降幅低于发电量降幅，说明电价仍保持较强的稳定性。若按照境内水电业务营业收入占比90%估算，2026 年三季度含税电价约0.277元/千瓦时，相较于25Q3 略有提升。
归母净利润降幅为何大于收入降幅
今年三季度归母净利润降幅大于营业收入降幅或与以上市公司南网数字3.44%股权为主的金融资产公允价值变动有关。今年三季度实现归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润120.69 亿元，同比下降 19.62%，降幅小于归母净利润，与收入降幅匹配性更高。
水库群顺利蓄水为今冬明春发电量打下基础
乌东德、白鹤滩、溪洛渡、向家坝构成的金沙江下游梯级水库历时78 天，于10 月17 日13 时完成蓄水任务，蓄水总量128.5 亿立方米，此外三峡电站于10 月22 日完成蓄水目标。截至2026 年10 月23 日，世界最大清洁能源走廊可用水量达407.1 亿立方米，将为今冬明春电力保供奠定良好基础。
盈利预测与投资评级
由于三季度发电量下滑，调整盈利预期，预计2026-2028 年公司可实现归母净利润330.7/367.4/380.9 亿元（前值360.5/374.4/384.6 亿元），对应PE22.1/19.9/19.2x，维持“买入”评级。
风险提示：来水不及预期、用电需求下降、电价下降、江苏广东等地电价波动超预期、抽水蓄能电站建设进度不及预期等风险
